关于印发《资产评估专家指引第2号——金融企业首次公开发行上市资产评估方法选用》的通知

中评协〔2015〕63号

各省、自治区、直辖市、计划单列市资产评估协会（注册会计师协会），具有证券评估业务资格的资产评估机构：

为指导评估机构执行金融企业评估业务，提升评估行业服务质量，在财政部金融司指导下，中国资产评估协会组织专家制定了《资产评估专家指引第2号——金融企业首次公开发行上市资产评估方法选用》，现予以发布，供评估机构和资产评估师执行金融企业评估业务时参考。

专家指引由中国资产评估协会组织具有丰富理论和实践经验的专家进行起草。专家指引来自于专家自身经验和以往案例，是优秀评估实践的具体体现。但由于评估业务因不同经济行为、交易目的存在多样复杂的情况，专家指引可能会具有一定的局限性。因此，专家指引不作为执业的强制性标准。

请各地方协会将《资产评估专家指引第2号——金融企业首次公开发行上市资产评估方法选用》及时转发评估机构。

中国资产评估协会

             2015年7月22日

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资产评估专家指引第2号——金融企业首次公开发行上市资产评估方法选用.docx

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资产评估专家指引第2号——金融企业

首次公开发行上市资产评估方法选用

本专家指引是一种专家建议。评估机构执行资产评估业务，可以参照本专家指引，也可以根据具体情况采用其他适当的做法。中国资产评估协会将根据业务发展，对本专家指引进行更新。

第一章   适用范围

根据《金融企业国有资产评估监督管理暂行办法》（财政部令第47号）的规定, 金融企业经批准拟在境内或者境外上市的经济行为涉及资产评估的，资产评估项目实行核准。为进一步提高金融企业首次公开发行上市资产评估方法选用的合理性，中国资产评估协会组织制定了本专家指引。金融企业到境外首次公开发行上市，还需考虑上市地是否存在特殊的证券监管要求，并采用符合其规定的做法。

第二章   影响评估方法选用的基本因素

评估金融企业首次公开发行上市项目，需要根据评估对象、评估目的、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法（资产基础法）三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或者多种资产评估基本方法。同时，需要充分考虑金融企业首次公开发行上市评估业务的特点及其对评估方法运用的影响。

一、评估对象

金融企业首次公开发行上市是指金融企业首次向社会公众公开发行证券，且随后该证券可以到证券交易所挂牌交易。金融企业首次公开发行上市实质是拟上市企业在一个特殊时点进行增资扩股，因此，评估对象是金融企业股东全部权益。

二、评估目的

根据金融企业首次公开发行上市评估的需求分析及资产评估的功能定位，评估报告的作用是在拟上市企业进行新股询价和定价过程中，对企业的股东权益价值发表专业意见。因此，金融企业首次公开发行上市资产评估目的可以披露为：对拟首次公开发行上市企业在评估基准日的股东全部权益进行评估，为国有出资人进行相关决策提供股东全部权益市场价值的参考依据，同时也可为发行人及其股东在新股定价和选择发行窗口期的过程中了解股东全部权益市场价值提供参考。

关于金融企业首次公开发行上市评估目的，在评估实务中存在一些误解，本专家指引澄清如下：

（一）评估目的不能等同于定价

所谓定价就是确定新股发行价格或确定新老股本对价水平。价格与价值既相联系又相区别，是两个不能等同的概念。由于价格的影响因素很多，所以资产评估提供的价值结论只是定价过程中需要考虑的主要因素之一，评估结论不应当被认为是对评估对象可实现价格的保证。

评估结论可以为定价提供股东全部权益的市场价值的参考依据，但评估结论不一定等同于交易价格，即金融企业首次公开发行上市资产评估目的不是为了直接形成定价结论。

（二）评估目的不是为了确定发行底价

在股票市场整体股价水平长期偏离并低于股票价值的情况下，发行价格通常会低于股东全部权益的市场价值，即评估结论可能高于股票发行价格，此时，评估结论显然不可能成为发行底价。

反之，在股票市场整体股价水平长期偏离并高于股票价值的情况下，发行价格可能显著高于股东全部权益的市场价值，此时评估结论虽然可以成为发行底价，但是对政府监管部门来说，这样的底价无法起到防止国有资产流失的目的，对发行人及其股东来说，这样的底价对股票发行的参考意义也不大。

所以，金融企业首次公开发行上市资产评估目的不是用于确定发行底价。

（三）公众投资者不是评估报告当然的使用者

评估报告使用者包括委托方、业务约定书中约定的其他评估报告使用者和国家法律、法规规定的评估报告使用者。证券监督管理部门没有强制要求金融企业首次公开发行上市过程中必须进行资产评估。公众投资者一般不会成为业务约定书中约定的报告使用者，也没有相关的法律、法规规定公众投资者是法律、法规规定的评估报告使用者。其他阅读评估报告的第三方不能由于使用了该报告的结论产生损失而对资产评估师进行起诉。

三、价值类型

以持续经营为假设前提的金融企业价值评估，适用的价值类型主要是市场价值和投资价值。市场价值是指自愿买方和自愿卖方在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，评估对象在评估基准日进行正常公平交易的价值估计数额。投资价值是指评估对象对于具有明确投资目标的特定投资者或者某一类投资者所具有的价值估计数额，亦称特定投资者价值。

投资价值适用于具有明确投资目标的特定投资者或者某一类投资者，市场价值广泛适用于市场上一般投资者。考虑到金融企业首次公开发行上市的评估报告使用者虽然是出资人、发行人及其股东，但发行对象一般涉及公众投资者，因此，一般情况下不适宜选用投资价值。

关于金融企业首次公开发行上市评估的价值类型，在评估实务中存在一些误解，本专家指引澄清如下：

（一）内在价值不是资产评估准则规范的价值类型。有观点认为金融企业首次公开发行上市的价值类型是内在价值。根据国内外现有的评估准则，资产评估的价值类型中没有这种提法。内在价值的提出，参考了投资银行的专业术语。投资银行将收益法估值结果界定为内在价值，将市场法评估结论界定为市场价值，这样理解价值类型与评估方法之间的关系，与资产评估准则相关表述不相符。因此，不建议采用内在价值的提法。

（二）即使考虑了首次公开发行上市募集资金的影响，价值类型仍然可能是市场价值。有观点认为考虑首次公开发行上市募集资金影响就是投资价值。在市场价值的范畴内考虑首次公开发行上市募集资金影响，实质是对资本规模及结构的假设，并未涉及到价值类型的变更。

四、评估条件

金融企业首次公开发行上市评估资料收集情况等相关条件，需要重点关注发行窗口的要求。

（一）评估资料收集情况

金融企业首次公开发行上市评估需要收集的资料较多，选择评估方法时需要考虑时间的紧迫性。采用资产基础法评估需要企业配合填报大量评估明细表，资料收集时间比较长，一般难以满足首次公开发行上市的时间需求。采用收益法和市场法评估时，收集资料的时间相对较短，有利于评估工作的推进。

（二）评估结论的有效期

有观点认为如果在首次公开发行上市过程中采用市场法评估，由于发行窗口的存在，会在客观上缩短评估结论的有效期。如果从评估基准日至发行日之间股价波动较大，可能需要调整评估基准日重新评估。但是，也有观点认为如果评估结论的价值类型为市场价值，即使可比企业股票交易价格出现较大波动，评估结论也不应在短时间内出现较大变化。

综合以上两种观点，本专家指引建议资产评估师在采用市场法评估首次公开发行上市项目时，一定要关注所选择的可比上市公司股票交易价格的代表性和合理性。另外，用于定价目的的股票发行价格估计数，通常只在发行窗口期内有参考意义，但是，金融企业首次公开发行上市评估报告提供的评估结论不是股票发行价格，而是股东权益的市场价值，因此，评估结论有效期不需要做出特殊规定。

五、评估假设

金融企业首次公开发行上市资产评估项目中的评估假设，需要重点关注募集资金的处理方式。

(一)收益法

首次公开发行上市都伴随着资金募集的经济行为。金融企业首次公开发行上市募集资金的用途主要有两类，其一是补充资本金以满足资本监管要求；其二是在没有资本监管压力的情况下进行扩大再生产。

1.评估实务中的传统做法

在金融企业非首次公开发行上市评估项目中，一般不考虑没有明确投资计划和筹资渠道的扩大再生产，但是为了满足持续经营的假设，都要按照最低资本要求，以增资扩股或发行次级债等方式考虑必要的新增资本投入。

2.评估实务中的不同观点

有观点认为，金融企业首次公开发行上市能够获得大规模的募集资金是这种经济行为的一个特点，也是一种机会价值，如果评估时不考虑募集资金带来的有利影响，则体现不出首次公开发行上市与其他经济行为的区别，会低估股东权益价值。

也有观点认为，其他经济行为也可能使企业获得新的股本金，但评估时通常也没有考虑经济行为实现后新股本的贡献。况且，企业首次公开发行上市募集资金存在不确定因素，比如是否能够成功上市，是否能够按照预期价格和发行规模募集到资金，在评估时还无法确定，如果考虑募集资金的影响，一是在操作上有一定难度，进而会影响到评估结论的准确性，二是与其他经济行为的评估项目相比，会因为做出了不同的假设而导致股东权益价值高估。因此，关于追加资本的投入，需要比照金融企业非首次公开发行上市评估项目的处理办法，即只考虑满足最低资本要求的新增资本投入。

3.本专家指引给出的建议

（1）委托方对评估目的的理解和对评估报告的用途决定评估假设的设定。

如果委托方要求遵循金融企业评估一贯的假设原则，则在金融企业首次公开发行上市评估项目中不需要考虑募集资金的影响。

如果委托方要求评估和定价所遵循的假设前提要保持一致，则需要在金融企业首次公开发行上市评估项目中考虑募集资金的影响。因为股票发行前拟上市公司已经公开了募集资金的预计规模和用途，股票发行价格中已经包含了对募集资金的相关预期。如果评估报告使用者需要在考虑了募集资金影响的相同前提下对比评估结论和定价结果的异同，则评估报告需要满足评估报告使用者的需求。

（2）当考虑募集资金的影响时，需要注意的事项有：

①在评估假设中明确披露已经考虑了募集资金的影响；

②在评估报告中明确披露关于募集资金的规模和到位时间的假设结论和依据；

③在计算评估基准日股东权益价值时，如果收益预测考虑了募集资金的贡献，则还需将募集资金以资本性支出、营运资金追加额或净资本追加额等形式进行扣除；

④每股评估值与发行价格并不必然相等。募集资金的规模一方面取决于发行股数，另一方面取决于每股发行价格。在预期募集资金规模不变的前提下，发行股数的调整会使每股发行价格也发生相应变化。因此，比较每股评估值与发行价格时，需要关注两者采用的股票发行数量是否一致。

例：某银行首次公开发行上市评估报告中，对股票发行的假设如下：

(Ⅰ)股票发行前，根据被评估单位及其股东与全国社会保障基金理事会(以下简称“社保基金”) ×年×月×日签署的股份认购协议，社保基金出资认购被评估单位发行的人民币普通股100亿股，每股面值人民币1元，出资后社保基金持有被评估单位3.70%的股份，原股东持有被评估单位的股份比例均为48.15%，本次评估假设发行前被评估单位的股权结构以此协议的约定为准；

(Ⅱ) 被评估单位假设发行新股共计548亿股，其中：A股公众持股数256亿股、持股比例为7.873%，H股公众持股数为292亿股，持股比例为8.998%，原股东和社保基金持股数不变，持股比例分别为40.025%、40.025%、3.079%；

(Ⅲ) 被评估单位预测期首次公开发行股票的募集资金金额是根据被评估单位拟发行新股股数，并假定按照本次评估结论进行定价而确定的。

该银行首次公开发行上市评估报告中对股本的预测结果相应如下：

被评估单位在评估基准日共有股本2600亿股。预计×年×月，被评估单位通过首次公开发行人民币普通股A股和H股共计548亿股,向社保基金定向发行100亿股,共计融资152.5亿元。截止×年末共有股本3248亿股，预计以后年度其股本不再发生变化。

（二）市场法

如果考虑募集资金的影响，采用市场法评估时需要关注价值比率的计算口径，以发行后股份数量和考虑了募集资金的贡献来计算每股指标。

比如，在净资产相同的情况下，资本市场计算拟上市公司每股净资产有两种不同口径可供选择，其一是不考虑新股发行计算的发行前每股净资产，其二是考虑了新股发行计算的发行后每股净资产，两者在数值上可能不同。例：某银行首次公开发行股票上市招股说明书披露的发行前每股净资产为人民币1.43 元，发行后每股净资产为人民币1.52 元，按发行前每股净资产计算的发行市净率为1.88 倍，按发行后每股净资产计算发行市净率为1.76 倍。评估价值比率如果选用了市净率，需要以拟上市公司发行后每股净资产为基数计算评估值，同时，在选取可比企业时，资本规模的选择标准需要以考虑了募集资金的规模为准。

同样的原因，在收益相同的情况下，由于增发新股使得分摊到每一股的利润相应减少，所以发行后每股收益被摊薄了，数值小于前者。因此，根据发行前每股收益与发行后每股收益计算的发行市盈率也不同。评估价值比率如果选用了市盈率，需要以拟上市公司发行后每股收益为基数计算评估值，同时每股收益需要以考虑了募集资金贡献后的预测收益为准。

例：某银行首次公开发行上市评估报告中，采用动态市净率进行评估，评估基准日净资产规模调整如下：

被评估单位合并报表归属于母公司所有者权益在评估基准日为342,819百万元，股份总数为260,000百万股，假设次年4月社保增资15,250百万元，持股数量10,000百万股，次年7月公开发行股份募集资金净额为134,836百万元，预计被评估单位次年合并报表归属于母公司所有者的净利润为80,587百万元。假设当年净利润的30.98%用于支付股利，则期末归属于母公司所有者的权益为548,526百万元，每股净资产BPS为1.7440元。

经计算，被评估单位动态市净率PB为1.77，则每股评估值为：P=1.7440×1.77=3.09元。

被评估单位在评估基准日股份总数为260,000百万股，则股东权益评估值为：3.09元/股×260,000百万股=803,400百万元。

（三）资产基础法

采用资产基础法通常无法考虑募集资金的影响。

考虑到市场法和收益法可以也需要考虑募集资金的影响，而资产基础法无法考虑募集资金的影响，如果资产基础法与其他两种方法并存就会存在评估假设不一致的情形。因此，从这个角度看资产基础法通常不适用于金融企业首次公开发行上市评估。

六、评估结论形式

企业首次公开发行股票上市前指定发售价格一般采用区间的形式。考虑到金融企业首次公开发行上市评估结论可以作为发行定价的主要参考指标之一，因此，金融企业首次公开发行上市的评估结论也适宜以区间值形式反映，同时可以通过综合判断不同方法评估结论的相互关系或采用概率分析等方法在区间之内确定一个最大可能值。

　　例：在某资产管理公司首次公开发行股票上市评估项目中（注：该项目没有考虑募集资金的影响，因此每股净资产以发行前股本数计算。），评估机构采用收益法得到的股东全部权益价值为6,542,076.40万元人民币，折合每股2.17元人民币；采用市场法得到的股东全部权益价值区间为6,056,354.99-7,004,709.18万元人民币，折合每股2.01元-2.32元人民币。该评估报告选定收益法评估结果作为最终评估结论。

据了解，后来该只股票在香港公开发售获161.13倍的高倍认购，其发售价定为指定发售价区间的最高价3.58港元/股，按当时汇率折合2.80元人民币。考虑到评估结论与发售价之间的紧密关系，以及评估过程中或多或少地存在不确定性因素的影响，最终的评估结论也适宜采用区间形式。